该不该对“大小非”开征暴利税

专家表示，征税可以提高“大*非”的减持成本，间接地缩小“大*非”所持股票与流通股在含金量上的差别。暴利税的税率原则上宜高不宜低，以让“大*非”感到减持不如分享红利划算为宜。

“大*非”减持冲击波

“大*非”减持在今年形成一股冲击波。截至今年8月底，“大*非”累计解禁数量为1083.77亿股，占总量的23.37%;累计减持了263.37亿股，占解禁股份的24.30%。“小非”成为减持主力，累计减持43.90%：“大非”减持数量相对有限，累计减持11.92%。

今年最后几个月，首发原股东限售股的解禁规模达到840亿元，而且以中小股东为主，持股成本很低，减持冲动强烈。明年股改限售股解禁市值为17287亿元，首发限售股解禁市值为20988亿元;2010年，股改限售股解禁市值降至4080亿元，而首发限售股解禁市值却高达36369亿元，是前者的9倍!

专家的担忧还在于，2006年实施“新老划断”前，股改所产生的“大*非”解禁股总数为4356亿股，解禁市值为4.43万亿元。“新老划断”后，A股市场共有263只新股上市，但并未全流通，而是继续制造着更多的“大*非”。

据初步统计，在这263只全流通新股中，中国石-油上市首日流通量占全部A股的比重仅为1.85%，中国银行、工商银行上市首日流通率也仅有1.94%和2.73%。263只新股上市首日流通率平均值约占20%，首发限售股总数高达7963.27亿股，解禁市值高达6.35万亿元。与A股市场5.5万亿元左右的流通市值相比，现在仅首发限售股的解禁市值就相当于再造一个多A股市场。截至9月3日，263只新股上市首日流通率已提升至32%以上，相当于又有60%左右新增“大*非”隐性上市。

目前各种限售股的总数为1.4万亿股，随着IPO的继续进行，今后还可能带来源源不断的新增限售股。这么庞大的筹码足可以压垮任何对后市看多者的信心，市场的定价权完全掌控在“大*非”手中，缺少对手的制约，必然会引发A股已有估值体系的紊乱。“现在A股市场最大的风险就是头重脚轻。很多大蓝筹公司上市时的流通股比例只有2%至3%，如此创造出来的市值是不可能持续的，解决大蓝筹的流通比例过低问题十分迫切。”经济学家华-生说。

持股成本差距巨大

“大*非”既有风险投资形成的部分，也有利益输送的部分。著名股评人士叶-檀分析认为，“大*非”所获得的溢价远远超过国际风险投资的平均利润。目前，许多上市公司不仅国有控股部分股权获得价低得出奇，即便是风险投资与职工股部分，同样不合理。

以宁波银行为例，在上市几乎成定局的情况下，向内部人输送低价股份。宁波银行内部职工股的溢价高到批量制造百万富翁，使宁波银行的二级市场估值体系彻底失效。

宁波银行的情况，只是中国股市的一个缩影。“大*非”所持的股份一般只有1～2元的成本，而二级市场流通股的发行价格则是10倍以上的市盈率。尽管原始股份对企业发展有很大作用，但不同股份的成本差距如此之大还是让人咋舌。

虽然因股权分置产生的“大*非”是中国独有的现象，但是西方国家普遍对大股东变现行为实施严格的管理。在美国，上市公司大股东要在二级市场变现，不仅有每年最高变现比例的限制，而且要提前披露信息。相比之下，我国规定新上市公司大股东上市一年之后便可以100%变现，这种过度宽松的政策将为我国证券市场未来发展留下巨大隐患。

暴利税之辩

国家发改委经济研究所研究员李-琨在接受记者采访时表示，以“大*非”为主体的净卖出力量远远大于以基金为主体的买入力量，这是股指持续调整的重要原因。在市场化运行的股市上，任何参与主体都需要承担风险，但“大*非”所持股权不仅成本低廉，而且获得了上市公司多年的分红，可以说其成本早已收回。显然，这种由制度因素形成的只有纯收益而无风险的股权并不具有市场化特征，与二级市场投资者购买的风险股权在投资性质上是全然不同的。

在李-琨看来，“大*非”所持股权是传统计划经济体制下资源配置的结果，没有经过市场交易环节。这种情况与市场经济条件下企业通过竞争获得原始股溢价权有着本质的不同，理论上并不具有在二级市场上进一步获得股票溢价所得的权利。因此，应该重新界定“大*非”所持股份的性质，与二级市场投资者所持股份区分开，对“大*非”征收暴利税。

不过，证监会负责人明确反对对“大*非”开征暴利税。证监会认为，“大*非”持股时间长，也承担了企业能否上市、能否盈利的风险，而且国有大股东和其他类别的大股东都向流通股股东支付了对价。对于已经解决了的股权分置问题，重新征税，这等于颠覆股改成果。

部分上市公司股东也认为，“大*非”是以10送3股的平均代价换来3年后全流通的权利，这是具有法律依据的契约。一桩资产的价格与取得它的所谓“初始成本”完全无关，而只取决于该资产的当时市场价值。股市上“初始成本”最低的不是“大*非”，很多炒作资金的“初始成本”或者平均建仓成本为零，甚至是负数。如果因为“大*非”成本低就征收暴利税，那么对这些炒家又该如何处置呢?

中国政法大学研究生院常务副院长李*光教授就此指出，股改契约不是通过全国人民代表大会的形式而是以政府的规范性文件达成的，存在一些漏洞。从法律上说，修补这些漏洞的措施没有什么对和错，主要是一个利益平衡的问题。证券市场的法律很多，包括法律、法规、规范性文件已经有400多部，关键是这些法律在实践中如何进一步保护投资者的利益。